La proposition très hétérodoxe de l’helicopter money nous semble résister à ses critiques et offrir une voie de dépassement des contradictions dues à l’encastrement de la monnaie dans le marché de la dette, que les politiques monétaires, même non-conventionnelles, semblent incapables d’accommoder. Il ne s’agit pourtant encore que d’une rupture partielle et ponctuelle avec le régime de monnaie endogène, que l’hélicoptère monétaire a vocation à soutenir temporairement plutôt que de le remplacer entièrement. Mais rien n’interdit de pousser plus loin encore la réflexion, en envisageant de rendre ce mode de mise en circulation de la monnaie exclusif, rompant définitivement avec son encastrement dans le marché du crédit. L’intégralité de la masse monétaire serait alors exogène, et donc soustraite aux fluctuations du volume d’endettement, indépendante de la propension à prêter des banques et de la propension à s’endetter des agents publics et privés (et de leurs limites de solvabilité). La création monétaire se ferait en dehors du marché et en dehors de tout rapport d’endettement. Une telle mesure s’inspire du 100% Money (1935) d’Irving Fisher.
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Concrètement, une « Commission de la Monnaie » (rôle que pourrait tout à fait tenir la Banque centrale selon nous) crée de la monnaie centrale pour racheter (et annuler) des titres dettes publiques aux banques de second rang jusqu’à ce que leurs réserves couvrent intégralement leurs dépôts – ce qui n’augmente pas la masse monétaire, puisque les banques, désormais tenues de conserver des réserves entières, ne peuvent pas créer de nouveaux dépôts en accordant de nouveaux crédits, les nouveaux prêts ne pouvant être financés que par la collecte d’une épargne préalable.
Fisher insiste longuement sur le fait que la couverture intégrale des dépôts à vue éviterait que la monnaie scripturale créée par les banques de second rang ne disparaisse subitement sous le coup d’un choc de défiance performative (comme cela demeure en effet possible dans le système actuel), mais l’apport essentiel du 100% Money nous semble plutôt résider dans la conséquence d’une telle réforme en termes d’exogénésation de la monnaie[1] : si les dépôts à vue sont entièrement couverts par des réserves de monnaie centrale, alors celles-ci se substituent aux créances sur les clients dans l’actif du bilan des banques, de sorte que la monnaie n’est plus la contrepartie du crédit. Notons que l’auteur ne se focalise pas d’abord, dans son ouvrage, sur la nécessité de mettre la monnaie en circulation en dehors de toute dette : il se concentre essentiellement sur le fait de restituer le monopole de la création monétaire à la puissance publique – les banques n’étant plus que des gestionnaires des moyens de paiements et des intermédiaires financiers, désormais dépourvus de la capacité de monétiser l’octroi des crédits ou l’achat de titres de créances. Mais ce point n’est pas à lui seul suffisant pour libérer la monnaie de la dette : même intégralement émise par la « Commission », la monnaie demeurerait la contrepartie de la dette publique que celle-ci aurait rachetée, le maintien ou l’augmentation de la masse monétaire devant passer par le renouvellement ou l’accroissement des prêts à l’Etat, de sorte que la création et la mise en circulation de la monnaie serait toujours encastrée dans la dette – fut-elle une dette de la puissance publique envers elle-même. Fisher va cependant plus loin en recommandant d’annuler la dette publique ainsi rachetée (mettant fin à ce que nous considérons comme une fiction comptable : la dette de l’Etat envers la Banque centrale, soit une créance de l’Etat sur-lui-même) : « En possédant (à travers sa Commission de la Monnaie) ses propres obligations, le gouvernement réduirait ainsi sa dette », processus qui mènerait à terme à une « élimination complète de la dette publique ».
La mise en place de la réforme permettrait d’effacer instantanément une dette équivalente à M1, soit dans le cas français environ la moitié de la dette publique[2], sans faire défaut de paiement (les créanciers initiaux ayant été dédommagés par le rachat des titres) ni procéder à une austérité budgétaire massive pour rembourser cette dette (preuve que celle-ci était un artifice comptable de la monnaie endogène plutôt qu’un véritable transfert entre agents), et sans modifier la masse monétaire (donc sans noyer la dette dans l’inflation). Le reste de la dette publique pourrait être effacé progressivement au fil des années. Mais comment la Commission pourra-t-elle mettre davantage de monnaie en circulation dès lors que toute dette publique aura disparu ? Fisher propose que la monnaie soit allouée à l’Etat pour « réduire les taxes » (op. cit., p. 233). Un tel financement du budget de l’Etat par une création monétaire sans contrepartie fut d’ailleurs proposé en France par une quarantaine de députés en 1981[3] (mais sans succès). En 1935, Fisher imaginait même […] le versement d’un « dividende social » à toute la population – soit une forme d’hélicoptère monétaire. Ainsi, le 100% Money rejoint les débats les plus contemporains sur la création monétaire en dehors du crédit.
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Il peut sembler étrange au lecteur de nous voir achever notre recherche hétérodoxe par la proposition d’un auteur libéral comme Fisher. Comme nous l’avions dit en introduction, notre but était notamment de penser cette proposition à la lumière du cadre conceptuel régulationniste qui est le nôtre, et d’approfondir le débat d’ontologie sociale à propos de la nature de la monnaie et de la dette qui se cache derrière le débat technique sur l’helicopter money, les fonds propres négatifs, la couverture intégrale des dépôts à vue en monnaie centrale, etc. Si à la lumière de ce travail, il nous parait impossible de soutenir le « 100% Money » tout en adhérant à la théorie révolutionnaire de l’endogénéité, il nous semble en revanche tout à fait pertinent de s’inspirer de la réforme fishérienne tout en assumant une conception régulationniste de la monnaie, et en prônant des politiques monétaires de type keynésien.
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Rappelons en effet que Frédéric Poulon identifie dans la pensée de Keynes deux circuits qu’il convient de bien distinguer[4]. Comme nous l’avons vu, le circuit monétaire (banques à entreprises à ménages à entreprises à banques) correspond au circuit que parcourt la monnaie entre les différents types d’agents économiques, depuis sa création par les banques lors des prêts aux entreprises, jusqu’à son retour aux banques lors des remboursements, après avoir été versée aux ménages par les entreprises et être revenue vers elles lors de la consommation. Le circuit économique (demande anticipée à investissement productif à emploi à revenu à consommation à demande effective[5]) modélise pour sa part le fait que l’ensemble de l’économie fonctionne comme un circuit où les dépenses des uns forment les revenus des autres, tout partant de la demande anticipée par les entrepreneurs. Il nous semble important de noter que l’instauration d’une monnaie exogène ne remettra pas en cause le circuit keynésien proprement dit (le circuit économique) et la nécessité de mener des politiques monétaires et budgétaires de soutien à la demande. […] Certains économistes keynésiens sont [très] rétifs à envisager l’abolition de l’argent-dette et la mise en place d’une monnaie exogène, créée et allouée par la Banque centrale en dehors de tout rapport d’endettement. Pourtant, l’endogénéité de la monnaie est un problème logiquement indépendant de celui de la demande effective, puisque le premier relève du circuit monétaire, le second du circuit économique, comme nous l’avons vu, les deux étant distincts quoiqu’imbriqués.
Dès lors, le circuit économique doit demeurer l’objet d’une régulation macro-conjoncturelle même en régime de monnaie exogène. Nous voudrions insister sur le fait que loin de nous enfermer dans une logique libérale et un objectif exclusif de stabilité des prix (qui semble en effet imprégner l’oeuvre de Fisher), le « 100% Money » pourrait au contraire être le fer de lance d’un keynésianisme radical apte à répondre aux attentes sociales, sanitaires et écologiques de notre époque. Il convient en effet de distinguer la réforme structurelle des institutions bancaires (visant à modifier le mode d’émission) des politiques conjoncturelles qui peuvent être menées dans le nouveau cadre (visant la régulation macroéconomique de l’activité, de l’emploi et des prix par la demande) : le fait que la monnaie soit émise en dehors de toute dette par la puissance publique, plutôt qu’encastrée dans le marché décentralisé du crédit, ne dit rien a priori du rythme d’augmentation de la masse monétaire ni de l’affectation des nouvelles encaisses créées. La question du mode d’émission se pose en réalité en amont de celle des politiques monétaires à mener, qui peuvent être libérales aussi bien que keynésiennes.
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Plutôt que des demi-mesures, il nous semble préférable d’institutionnaliser la disparition pure et simple de la monnaie endogène. Le marché du crédit étant incapable d’ajuster spontanément la création monétaire aux besoins de l’économie, ainsi qu’on a tenté de le montrer dans les chapitres précédents, c’est selon nous un mécanisme exogène (une décision politique) qui doit s’en charger, tant en ce qui concerne le volume des émissions que leur affectation. Il convient ici de bien distinguer création monétaire et canaux d’allocation de l’épargne : nous parlons seulement de l’affectation des nouvelles encaisses créées à chaque période, et non celle des encaisses déjà créées et épargnées dont la gestion peut toujours être confiée au marché des fonds prêtables, lequel est régulé par la libre variation du taux d’intérêt ou par des actions publiques destinées à réorienter finement l’épargne selon des choix politiques (défiscalisation, garantie publique ou taux d’emprunt bonifié pour certains investissements, taux de rémunération plafonné pour certains placements, gestion collective de l’épargne par des organismes publics type CDC selon des objectifs stratégiques, etc.). Mais toute augmentation de la masse monétaire doit selon nous être placée sous le contrôle direct des pouvoirs publics.
Cela ne signifie bien sûr pas que l’Etat doit pouvoir créer de l’argent sans limite, sans quoi il s’exposerait à générer des tensions inflationnistes : pour conserver sa valeur, la monnaie émise doit toujours être susceptible de trouver une contrepartie marchande dans l’économie, même si, en régime exogène, elle n’a plus de contrepartie comptable dans le bilan de la Banque centrale. Cela implique donc que la progression de la masse monétaire tienne compte des capacités de production (qu’elle peut bien sûr contribuer à accroître à long terme en finançant des investissements, mais pas au-delà des limites physiques de main d’oeuvre, de matières premières, d’énergie et de machines disponibles à court terme), et que l’injection de monnaie exogène obéisse à un principe de fléchage par l’autorité monétaire pour s’assurer qu’elle finance non pas la spéculation mais la production (via l’investissement ou la consommation) conformément à la théorie qualitative de la monnaie. Nous reviendrons dans la dernière section sur l’orientation des fonds à créer (en privilégiant une allocation universelle ou une distribution fine des subventions aux investissements publics et privés plutôt que le financement du déficit budgétaire de l’Etat), mais approfondissons d’abord la question de leur montant. Comme le souligne très justement Henri Sterdyniak, la question institutionnelle de l’initiative de la création monétaire est centrale, et la Trésor public ne nous semble pas le mieux placé pour résister à la tentation de la surémission : la gestion de la masse monétaire devrait donc échoir à une institution spécialisée. Celle-ci prendrait les décisions de politique monétaire indépendante en fonction de critères macroéconomiques (emploi, inflation, etc.) comme le fait la Banque centrale actuellement, par exemple en s’appuyant sur le modèle IS-LM. Comme nous l’avons déjà dit, ce dernier formalise un monde de monnaie exogène où c’est le taux d’intérêt qui devient endogène (librement fixé sur le marché des fonds prêtables) : c’est le contraire de la réalité actuelle[6], mais cela correspondrait en revanche à un univers de « monnaie pleine » de type fishérien.
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Ainsi, la politique de relance monétaire ne se heurterait plus à la contrainte de solvabilité des agents, puisque l’argent serait gratuit, permettant un contrôle direct des pouvoirs publics sur l’augmentation de la masse monétaire.
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Nous partageons entièrement le projet d’une « création monétaire libre et ciblée sous contrôle démocratique », mais par quelles procédures concrètes mettre en circulation une monnaie libre de dettes pour financer des investissements ciblés selon des objectifs démocratiquement déterminés ? L’institution en charge de l’émission peut-elle opérer seule une telle mise en circulation ? Comme on l’a dit dans la section précédente, nos auteurs pointent le maillage territorial trop limité de la Banque centrale, et en concluent que la monnaie endogène demeure indispensable, mais cet argument ne nous semble pas tenir. Il convient d’abord d’observer que l’argent que la puissance publique doit ici allouer se limite à chaque période aux nouvelles émissions, or la monnaie ayant désormais une durée de vie illimitée, cela représente en régime exogène un volume bien moindre que la masse monétaire que le système bancaire devait recréer par de nouveaux crédits à chaque période en régime endogène (du fait que les remboursements ne cessaient de détruire de la monnaie). Une fois émise, les encaisses continuent désormais de circuler sans fin entre les agents économiques sans que l’institution d’émission ait à s’en préoccuper. Les banques conserveraient donc en réalité un rôle essentiel dans la gestion des flux monétaires comme on l’a déjà suggéré : privées du pouvoir de création monétaire, elles n’en garderaient pas moins, comme des caisses d’épargne, la fonction de collecte des dépôts et d’allocation des crédits (dans un système où les dépôts feront désormais les crédits[7]). Le monopole public sur l’émission de monnaie ne signifie donc bien sûr pas un contrôle public de tous les flux financiers, de toute l’épargne et de tous les investissements par un réseau d’agences tentaculaire !
Reste que les montants à allouer, variant en fonction des besoins de l’économie, demeurent potentiellement considérables : dans le cas français, si l’institution d’émission décide d’augmenter la masse monétaire de 4 ou 5 % par an par exemple, cela représenterait aujourd’hui entre 50 et 70 milliards à distribuer sur douze mois. La Banque de France ne dispose pas du maillage territorial nécessaire à une distribution fine de montants aussi élevés, mais un réseau ad hoc pourrait être construit (en s’appuyant par exemple sur ceux d’institutions existantes, comme la Banque postale ou la Caisse des Dépôts et Consignations). […] Imaginons la proposition suivante : un réseau de Caisses publiques locales de subventions aux investissements stratégiques publics ou privés – et non pas de prêts remboursables. C’est l’Institution d’Emission[8] chapeautant le réseau des Caisses de subventions qui définirait chaque mois le montant total de monnaie à injecter dans l’économie pour permettre le maintien de la demande globale au niveau assurant le plein-emploi et une inflation modérée, et qui procéderait aux premiers arbitrages sur la répartition des fonds entre les différents canaux de distribution à privilégier selon le dynamisme conjoncturel ou la fragilité relative de tel ou tel secteur ou territoire. Si l’Institution d’Emission décidait de stimuler la consommation des ménages plutôt que l’investissement des entreprises ou du secteur public, elle pourrait injecter les fonds sous forme d’allocation universelle. Si l’Institution d’Emission décide de privilégier le canal des investissements, […] les Caisses de subventions n’alloueront les fonds qu’à des projets effectifs stimulant la demande globale […]. Les dossiers de candidatures ne seront pas durs à trouver. Comme on l’a dit, un grand nombre d’investissements ayant une forte valeur sociale ou environnementale (reconnue selon des critères ESG[9] à établir démocratiquement) ne s’avèrent pas rentables s’ils sont financés par emprunt (même à taux nul), mais le deviendraient s’ils étaient au moins partiellement financés par subventions (comme l’ont été les hôpitaux publics construits pendant les Trente Glorieuses, ainsi qu’on l’a vu au Chapitre V). Les projets publics en la matière ne manquent pas : rénovation thermique des bâtiments de l’Etat, des collectivités et de tous les établissements publics ou parapublics (lycées, hôpitaux, casernes, gares, etc.), développement du fret ferroviaire, des infrastructures nécessaires à la voiture électrique, des énergies renouvelables, etc. L’attribution des nouvelles encaisses monétaires créées chaque mois à un réseau de Caisses publiques de subventions d’échelles territoriales variées (régionale, nationale, européenne…) plutôt qu’au budget général de l’Etat permettrait non seulement d’éviter de rendre celui-ci dépendant d’une source de financement susceptible de se tarir en cas de resserrement de la création monétaire pour juguler l’inflation, mais aussi d’assurer une allocation optimale des fonds au plus près du terrain selon des critères sectoriels, géographiques, écologiques, stratégiques, etc. La gouvernance des Caisses devrait idéalement inclure l’ensemble des parties prenantes (représentants des Chambres de Commerce et de l’Industrie, des syndicats, des collectivités locales, des associations de protection de l’environnement ou de défense des consommateurs ou des chômeurs, etc.)
[1] Parmi les huit avantages de la réforme listés par l’auteur au Chapitre I (Irving Fisher, 100 % Monnaie, op. cit., p. 73 à 75), les deux premiers qu’il met en avant sont la disparition des ruées bancaires et la diminution des faillites bancaires ; mais Fisher admet lui-même que les deux principaux sont à ses yeux ceux mentionnés aux points 6 et 7 : l’élimination des grandes fluctuations du niveau général des prix (« 6. Les grands moments d’inflations et de déflations seraient éliminés ») et la réduction des fluctuations du niveau de l’activité qui en résulte (« 7. Expansions et dépressions seraient grandement atténuées »).
[2] La moyenne mobile sur trois mois des ressources résidentes incluses dans M1 s’élevant en octobre 2020 à 1 369 milliards d’euros selon la Banque de France (« Evolutions monétaires France – Octobre 2020 », https://www.banque-france.fr/statistiques/monnaie/evolutions-monetaires-france, mise en ligne le 26/11/2020, consulté le 09/12/2020), la dette publique au sens de Maastricht s’établissant pour sa part à 2 380 milliards fin 2019 selon l’INSEE (Informations rapides, n° 72, paru le 25/03/2020), avant d’augmenter considérablement en 2020 du fait de la crise sanitaire, dans des proportions qui ne sont pas encore définitivement connues à l’heure où nous achevons cette thèse.
[3] « La proposition n°157 fut déposée sur le bureau de l’Assemblée nationale le 22 juillet 1981 par M. Vincent Ansquer et 43 autres députés, en se fondant sur les travaux de l’économiste Tovy Grjebine. Cette proposition visait à refondre la présentation traditionnelle du budget en lui adjoignant en particulier une section intitulée « budget de croissance financé par une création monétaire proportionnelle à la croissance du PNB ». Cette section aurait été financée par la banque centrale, par de la « monnaie définitive » ([…] libre de dette). Cette injection monétaire permanente sans endettement correspondant aurait ainsi pu permettre à l’Etat de financer des investissements ou d’alléger la pression fiscale, dans des limites définies par le Parlement grâce à la loi de finances. » Gaël Giraud, Nicolas Dufrêne et Pierre Gilbert, « Comment financer une politique ambitieuse de reconstruction écologique ? », Note de l’Institut Rousseau, 25 février 2020. Les auteurs renvoient à André Grjebine, La dette publique et comment s’en débarrasser, Paris, PUF, 2015.
[4] Frédéric Poulon, La pensée monétaire, op. cit., en particulier les Chapitres VI et VII. Voir aussi Bernard Guerrien, « Deux lectures revigorantes : La pensée monétaire et La pensée économique de Keynes de Frédéric Poulon », Revue de la régulation [En ligne], vol. 21, 1er semestre 2017, https://journals.openedition.org/regulation/12277, mis en ligne le 20 juin 2017, consulté le 10 mai 2020.
[5] Ce dernier terme est ambigu : nous l’employons ici pour désigner la demande effectivement adressée aux entreprises (qu’elle soit ou non conforme aux anticipations initiales), tout en sachant qu’elle détermine les anticipations futures (chez Keynes, la demande effective est en effet synonyme de demande anticipée, puisqu’il la définit comme « le montant du “produit” attendu » – John Maynard Keynes, Théorie Générale de l’emploi, de l’intérêt et de la monnaie (1936), Paris, Payot, p. 49).
[6] Bien que les politiques non conventionnelles changent la donne, la norme officielle à laquelle les banquiers centraux espèrent revenir un jour demeure la fixation politique, donc exogène, du taux de refinancement, et l’ajustement endogène de la masse monétaire en fonction de ce taux.
[7] Sans que cela ne limite les investissements possibles à l’épargne disponible, puisqu’ils peuvent également être financés par création monétaire, mais dans des proportions et selon des canaux contrôlés par la finance publique et non privée, et indépendamment de toute dette. La capacité de prêt des banques est donc limitée ex ante par l’épargne collectée en monnaie centrale, mais sans que cela frustre davantage qu’auparavant la demande d’emprunt qui leur est adressée, puisque celle-ci diminue à mesure que des projets d’investissements bénéficient des subventions que finance désormais la création monétaire.
[8] Il convient ici de ne plus parler de Banque centrale, puisqu’elle ne se comporterait plus comme une banque dont l’activité consiste à accorder des prêts, mais comme un émetteur de monnaie sans contrepartie comptable. En outre, sa gouvernance pourrait être démocratisée comme on l’a dit plus haut.
[9] Environnementaux, Sociaux et de Gouvernance (critères de justice sociale des investissements).